Решението на швейцарския съд остави голяма неизвестност около сагата AT1 на Credit Suisse

Авторът е ръководещ сътрудник и началник на изследванията в Axiom Alternative Investments

Пазарът на облигации AT1 няма доста другари. Когато швейцарските управляващи противоречиво заличиха 17 милиарда $ от спомагателните облигации от първи ред, издадени от Credit Suisse, мнозина твърдяха, че пазарът е мъртъв. Както гласеше аргументът: „ Със сигурност никой не би бил задоволително малоумен, с цел да прочете разпоредбите и изискванията и все пак да купи облигации, които могат да костват нула за една нощ? “

Оказа се, че доста хора са били: защото спадовете са ударени след банкрута на Credit Suisse, показателят на Bloomberg за цената на облигациите е повишен с 50 %. И през 2024 година към момента се следи близо 60% нарастване на излъчванията до 46 милиарда евро, съгласно Barclays. Тази година излъчванията доближиха 34 милиарда евро.

AT1 бяха въведени като форма на спомагателен банков капитал, предопределен да бъде погубен при рецесия за покриване на загуби. Те са от решаващо значение за понижаване на цената на капитала на банките и за увеличение на потенциала им да отпускат заеми. Проблемът с AT1 на Credit Suisse е дали облигациите са били заличени заслужено. Федералният съд на Швейцария постанови във вторник, че третирането на облигациите е нелегално - решение, което моята капиталова компания поддържа, защото притежаваме някои наранени облигации и подхващаме обособени правни дейности. Сега чуваме сходен мотив на този, изработен по време на банкрута на Credit Suisse, единствено че в противоположна посока: в случай че не можете да заличите капитала на AT1, когато предприятието е „ отпаднало дружество “, класът активи е мъртъв.

Но събитията на сагата Credit Suisse са идиосинкратични. За да опрости, швейцарският регулатор Finma твърди, че има главно три учредения да заличи облигациите: две договорни учредения, основани на изискванията на облигациите, и едно общо законово право, като орган, който следи преструктурирането на банката. Съдът отхвърли договорните учредения с претекстове, които са строго лимитирани до спецификата на случая. Правилата и изискванията разрешават заличаването в две обстановки: i) съобщение от Finma за нежизнеспособността на банката и искане от нея за изтриване както на облигации AT1, по този начин и на облигации от втори ред или ii) нужна държавна помощ за възстановяване на капитала на банката. По първата точка съдът означи, че Finma не е издала такова съобщение и, което е неясно, не е заличила облигациите от втори ред. Можеше и по този начин да стане. По втората точка съдът споделя, че Credit Suisse е получила единствено ликвидност, а ликвидността не усъвършенства капитала.

Последният гвоздей в ковчега? Finma твърди, че като възможни облигации на AT1, изискванията може би са били неразбираеми, само че е трябвало да разрешат изтриването. Съдът отговори, че Finma не е трябвало да позволява облигациите, в случай че не дават отговор на условията на AT1.

Дискусията по отношение на „ общото законно право “ също е доста завладяваща. Имаше доста способи швейцарските управляващи да занулят облигациите. Швейцарското банково законодателство дава голяма независимост на преценка на Finma като орган за преструктуриране и съдът акцентира, че той категорично е отказал да разгласи събитие за преструктуриране и да изтрие облигациите, евентуално с цел да отбрани акционерите, които са получили 3,2 милиарда $ от UBS при поглъщането на Credit Suisse и биха останали без нищо в решението. Съгласно конституцията на Швейцария нарушаването на правата на благосъстоятелност изисква закон и изключителни постановления могат да се употребяват като сурогат единствено в случай че няма леснодостъпен закон.

Нищо от това няма директни последствия за останалата част от Европа. Европейските органи към този момент потвърдиха, че бързото и прецизно използване на законите за преструктуриране може да се извърши с дребен риск от правосъдни разногласия. Sberbank Europe беше закрита през 2022 година и даже рухването на Banco Popular през 2017 година не остави доста благоприятни условия за притежателите на облигации AT1 да търсят обезщетение в съда.

Какво оставя това UBS? Нашата компания е заинтригувана от резултата, защото притежаваме облигации на UBS, само че държим къси позиции по акциите. Това е огромното незнайно и швейцарският съд беше доста деликатен, с цел да уточни, че не дава отговор на този въпрос - към момента. Ето за какво той назовава личното си решение „ отчасти “. Но цялостният текст на решението загатва за три благоприятни условия.

Постановлението, че наредбата, заличаваща облигациите, е оскъдна, може просто да значи, че облигациите са възобновени и включени още веднъж в салдото на UBS. Дали UBS може да получи обезщетение от швейцарското държавно управление в средата на актуалната напрегната полемика по отношение на солидните нови финансови условия за банката е друга история. Но съдът може също по този начин да постанови, че AT1s остават невалидни и че решението му единствено отваря правото да се търси обезщетение от Finma или от в този момент комбинираната Credit Suisse-UBS.

Кой какво заплаща в този сюжет остава мощно умозрителен — да не приказваме, че това комплицирано решение не е дефинитивно и Finma ще го апелира. Сагата Credit Suisse AT1 надалеч не е завършила.